저자: 우라가미 구니오 (1931년생, 1949년 고베시립 상업학교 졸업, 1949년 니코증권 입사 이후 니코리서치센터 주임연구원, 니코국제투자고문 투자분석부장, 니코투자신탁 고문, 현재 미국 키더 피보디 증권 도쿄지점 수석고문, 전 일본 케크니컬 애녈리스트협회 회장, 일본금융신문 선정 애널리스트 인기투표에서 오랜 기간 베스트 5에 랭크되는 등 높은 평가를 받고 있음
역자: 박승원 (1957년 경북 영천출생, 1976년 철도고등학교 졸업, 1986년 한국외대 일본어과 졸업, 신영증권 도쿄사무소장 역임, 현재 신영증권 강남지점장)
역자의 말
그 때는 증권회사에 다닌다는 것이 그렇게 자랑스러울 수가 없었다. 정말 멋진 직업을 선택한 자신의 탁월한 선견성에 감탄하지 않을 수 없었고 자신이 추천한 종목이 하늘 높은 줄 모르고 오를 때 자신의 금융적 재능에 대해 새삼 감탄하지 않을 수 없는 자기도취적 열광에 들떠 있었다.
그러나 그 열광도 잠시뿐 추락하는 것은 날개가 있다는 것을 가끔씩 증명해 주는 정도의 반등만이 있을 뿐 끝없이 바닥을 향해 돌진하는 주가를 보면서 자신의 금융적 재능에 대해 의하지 않을 수 없었고 소위 깡통이라는 단어가 신문지면을 장식할 때 직업선택의 탁월한 선견성은 깡통차기에 알맞는 수준으로 급락하고 말았다.
주가의 상승신화를 굳게 믿은 경험부족의 증권맨과 투자자가 한덩어리가 되어 사상의 누각을 쌓아가는 데 일로매진한 1980년대 후반의 역사는 우리 증권맨과 투자자에게 귀중한 교훈을 남겨 주었다. 그러나 그 교훈이 어느 정도 지속력을 가지고 활용될 것인가에 대해 갤브레이스(john K. Galbraith) 교수는 특히 금융에 관한 기억은 극히 짧아서 불과 몇 년 사이에 똑같은 실수를 반복한다고 하였다.
이 책이 증권맨 및 투자자가 자신의 금융적 천재성에 대한 도취감에 빠져 낙관론이 자기증식을 거듭할 때, 반대로 모두가 주가폭락의 범인 찾기에 혈안이 되고 비관론이 온 시장을 지배할 때, 증권시장을 둘러싼 환경을 차분하게 되돌아보고 본래의 평상심을 되찾아 투자자는 귀중한 자신의 재산을 지키는 데, 증권맨은 직업선택의 잘못을 탓하지 않도록 하는 데 일조가 되었으면 한다.
사실 이 책을 우리 회사의 직원용으로 번역 발간한 것이 1990년의 일로 벌써 3년이 지났다. 3년이 지난 시점에서 감히 출판에 나서게 된 것은 이 책이 주장하는 주식장세의 큰 흐름이 역사와 문화 등 여러 면에서 차이가 있는 한국 시장에도 상당수 적용될 수 있다는 확신 때문이다.
이번에 이 책을 발간함에 있어 역자는 거의 한 일이 없다. 역자가 근무하는 신영증권의 절대적인 지원이 없었다면 불가능한 일이었다. 역자를 대신하여 출판에 힘써준 기획실 김순성 과장, 조사부 김한진 과장, 국제부 장세양 차장, 그리고 이 책을 소개해준 신촌지점의 신현도 과장에게 깊은 감사를 드린다.
끝으로 발간에 즈음하여 바쁜 가운데서도 한국어판 서문을 쾌히 써 주신 저자에게 3년전의 저작권 침해에 대한 무례를 같을 수 있어 무엇보다 기쁘다. 또한 출판을 맡아준 한국경제신문사에도 감사드린다.
1973년 9월 도쿄에서 역자
한국어판 발간에 부쳐
어떤 분야이든 장래를 예측한다는 것은 대단히 어려운 일이다. 특히 정치, 경제, 이상기후, 국제분쟁, 그 밖의 갖가지 현상을 반영하는 주식시장의 예측은 더욱 더 그러하다. 이것이 개별 국가로 옮겨가면 그 나라별 특수요인으로 인해 한층 더 불투명하다.
그러나 이와 같이 어뜻 제멋대로 움직이는 것처럼 보이는 주식시장의 움직임에도 4계절의 변화와 같은 보편적인 움직임이 있다. 졸저 ‘주식시장 흐름 읽는 법’은 이러한 생각에 바탕을 두고 쓴 것이다.
이 책이 일본에서 출간되었을 때, 때마침 일본의 주식시장은 거품장세의 절정기였다. 이 책의 내용 중에 “아무리 일본이 채권대국이라고는 하나 도쿄시장은 또다시 주식시장의 국면추이의 사이클에서 벗어나지 못한다는 것을 재인식시켜 줄 것이다.”라고 말했다. 확실히 도쿄시장은 그후 ‘역금융장세’에서 ‘역실적장세’로 이행하여 1992년 8월에 큰 바닥을 시현한 후 겨우 ‘금융장세’로 전환되었다.
그러나 거품경제 붕괴의 상처가 너무나 큰 탓에 시장관계자의 일부에서는 이번에는 ‘실적장세’가 도래하지 않을 것이라는 견해도 나오고 있다. 확실히 장세의 크기는 80년대의 장세에는 비교 할 수 없지만 이번에도 또 ‘실적장세’가 가까운 장래에 틀림없이 찾아올 것이다.
한편, 한국 주식시장의 주가 움직임을 보면 거의 도쿄시장의 움직임과 비슷한 패턴을 보이고 있다. 최근에 들어 ‘금응실명제’ 실시로 일시적으로 큰 동요를 보이고 있으나 도쿄시장과 마찬가지로 1992년의 큰 바닥을 밑도는 일은 없을 것이다. 1991년 말부터의 회사채 수익률 추이를 보면 한국 시장도 1992년 이후는 ‘금융장세’ 국면으로 이행했다고 보여진다. 당장은 문제가 많아 보이나 증권시장 개방화의 진전하에서 가까운 장래에 ‘실적장세’에 대한 전망이 보이게 될 것이다.
이러한 시기에 관계자의 노력으로 졸저 ‘주식시장 흐름 읽는 법’이 한국에서 발간되게 된 것은 저자에게 있어 대단히 명예롭고 기쁜 일이다. 이 책이 한국의 투자가 및 시장관계자에게 장세를 판단하는데 도움이 되었으면 한다.
끝으로 이 책의 한국어판 번역을 맡아준 신영증권의 박승원씨와 출판을 쾌히 승락해 준 한국경제신문사에 감사드리는 바이다.
1993년 9월 13일 저자
머리말
1년사이에 배로 상승하는 그러한 종목을 찾는 것과 뭉칫돈을 매년 꾸준하게 10% 이상의 수익률이 되도록 주식투자로 운용하는 것과는 전혀 의미가 다르다는 것을 아는 데 꽤 많은 시간이 걸린 것 같은 느낌이 든다.
더욱이 세월이 흐름에 따라 3,000만 엔이라는 돈을 1년사이에 5,000만 엔으로 늘리는 것은 어렵기는 하지만 전혀 불가능한 것은 아니지만 매년 닛케이(일경) 평균 주가상승률을 웃돌고 또한 마이너스가 되지 않도록 30억 엔의 자산을 지속적으로 운용하는 것은 거의 불가능에 가깝다는 것을 뼈저리게 느꼈다. 즉 주식으로 돈을 버는 것과 머니 매니지먼트가 다르다는 것을 겨우 깨닫고, 미들 리턴(middle return)과 로 리스크(low risk)를 양립시키는 것이 얼마나 어려운 것인가를 늦게나마 알게 되었다고 해야 할 것이다.
이것은 내가 시장부 직원에서 출발하여 증권영업자, 증권조사부 직원, 투자자문회사의 펀드 매니저, 현재의 투자신탁회사 어드바이저에 이르는 40년간의 경력에 힘입은 바도 다분히 있다고 생각한다.
어쩌면 투자에 관한 기본적인 논리를 몸에 익히고 나서 머니 비즈니스의 세계에 들어가야 할 것을, 갑자기 장세의 가장 뜨거운 세계를 피부로 느끼고 서서히 장세의 중심에서 멀어져 어느 정도 냉정히 분석하는 입장에 이르렀다고 하는 통상의 경우와는 반대의 순서를 밟아왔다는 것도 영향을 미치고 있을 것이다.
이 책은 이러한 경험을 가진 필자가 40년간 주식장세와의 접촉으로 겨우 몸에 익힌 주식장세 국면추이에 관하여 그 해설을 시도해 본 것이다.
언뜻 보기에 무질서하고 예측이 불가능한 것처럼 보이는 주식시장도 장기적으로 보면 일정한 특징을 가진 네 개의 국면을 반복하고 있다는 것을 알 수 있다. 즉 금융장세, 실적장세, 역금융장세, 역실적장세의 4국면이다. 그리고 이 순번이 바뀌는 경우는 없다. 이 네 개의 국면이 어떠한 요인으로 순환하고 각각의 국면에서 어떠한 종목이 활약하는가를 숙지해두면 주식투자의 성과를 올리는 것은 물론, 쓸데없는 리스크도 피할 수 있다.
그러나 아무리 ‘단순’하고 ‘기본적’이지만 ‘주식시장의 사계’라고도 할 수 있는 시황의 4국면을 일반 투자가에게 알기 쉽게 해설하는 것이 얼마나 어려운 일인가를 절감하였다.
그래서 필자는 이 책을 가능한 한 많은 분들이 이해할 수 있도록 쉽게 씀과 동시에 독자의 대상을 필자 나름대로 좁혀 써나가기로 하였다.
우선 투자 스탠스(stance)는 최저 6개월에서 2-3년 단위의 중장기투자를 목적으로 하고 경제신문의 주식시황해설을 필독할 뿐만 아니라 경제해설에도 관심을 기울이는 주식투자 경력 5년 이상의 일반투자가, 입사 3년 이상의 증권 맨, 펀드 매니저를 지향하는 젊은 예비군 등이다.
게는 구멍을 파더라도 게딱지만하게 구멍을 판다고 한다 나의 경우에도 결국은 내 자신의 경험과 부족한 지식의 범위 내에서 주식장세에 관하여 이야기할 수밖에 없다. 따라서 이 책에서는 그 줄거리는 물론 세부사항에서도 여러분의 기대에 미치지 못하는 바가 많을 줄로 안다. 독자 여러분의 질정을 기대한다.
1990년 4월 우라가미 구니오
제1장 리스크를 피하기 위하여
“안심하고 주식을 사는 가장 확실한 방법은 증권회사의 리포트를 발췌하여 종합 전재하고 있는 ‘월스트리트 리포트집’ 신호 색인을 조사하여 거기에 이름이 나와 있지 않은 종목에 초점을 맞추는 것이다.”
-워렌 바페트 ‘펀드 매니저’ (J. 트레인 저)에서
1. 기본을 지킨다
‘일류 프로일수록 기본에 충실’
딱 한 번 투어골프 토너먼트를 관전할 기회가 있었다.
평소 TV에서 해설자의 이야기를 들으면서 보는 것에 비해 많은 참고가 되었다. TV에서는 마치 경기의 하이라이트를 쫓듯이, 아니 그것보다는 시청자를 싫증나지 않게 하기 위하여 톱랭크인 유명 프로의 경기장면을 주로 보여준다. 15번 홀의 티샷에서 강타하는 A프로의 장면에서, 갑자기 17번 홀에서 롱퍼트를 성공시키는 B프로의 갓 포즈라는 식으로…
그런데 경기장에서는 한 장소에 진을 치고 줄곧 프로골퍼의 티샷만을 보든가 아니면 좋아하는 프로골퍼의 뒤를 졸졸 쫓아다니든가 하는 둘 중 하나로 도저히 숨죽이는 그러한 시소게임을 볼 기회가 없다.
그러나 그러한 현장감은 물론 TV에서 비추는 일이 거의 없는 프로골퍼의 플레이 전후 행동을 보고 깊은 감동을 받았다. 그것은 한마디로 기본에 충실하다는 것이다. 또한 공통적으로 일류라 불리는 프로일수록 더더욱 기본에 충실하였다.
예를 들면 티샷에서 의도와는 달리 조금이라도 타구가 빗나가면 그 원인을 체크하기 위해 발 밑에 클럽을 두고 정신을 집중하여 발의 자세를 확인한다. 또 그린에 가까워지면 공의 위치에서 반드시 그린에지(green edge)까지 발로 측정하여 이것을 메모한다. 물론 풍속과 공이 떨어진 장소의 상황을 확인하여 자신의 최대 적인 코스의 모든 정보를 수집하고 서서히 클럽을 뽑아 샷에 들어간다.
그리고 트러블이라고 생각되는 상황이 전개되어도 아주 냉정하다. 그것은 기본에 충실하게 행한 샷에서 뜻밖의 트러블이 발생했다 하더라도 다음 샷에서 반드시 만회할 수 있다는 자신감에 넘쳐 있기 때문일 것이다.
서두가 조금 장황해졌는데, 요컨대 전문가라 불리는 사람일수록 우선 기본을 몸에 익히고, 실전에 임해서는 그것을 충실히 지킨다는 것을 이야기하고 싶었던 것이다.
리스크를 피하는 것이 투자의 프로
스포츠 또는 장기나 바둑의 세계에서는 프로와 아마의 실력차는 확연하다. 그러나 주식투자의 세계에서는 그 차이가 그다지 확실하지 않다 “입사 2-3년째의 증권회사 영업자와 투자경력 20년의 투자가를 비교하여 어느 쪽이 더 주식투자의 전문가인가”라는 질문을 받더라도 딱 잘라 대답할 수가 없다.
확실히 대량의 자금을 운용하고 있는 펀드 매니저(fund manager)라 불리는 사람들은 투자에 대한 기본적 이론을 배우고 자금의 성격에 맞는 투자 룰에 따라 운용을 하고 있다. 한 해의 운용성적은 물론, 수년간의 평균으로도 확정부채권의 수익률을 웃도는 운용성과를 올리고 있다. 이 점에서는 머니 매니지먼트의 전문가라 해도 좋을 것이다.
그러나 이러한 펀드 매니저도 컴퓨터를 사용하여 닛케이(일경) 평균주가 움직임과 연동시킨 인덱스 펀드(Index Fund)의 운용성적을 5년 이상에 걸쳐 웃도는 것은 불가능에 가까운 일이다.
이와 같이 프로라 불리는 사람들조차도 장기간에 걸쳐 프로로서의 평가를 유지하기가 어려운 것이 주식투자의 세계인 것이다. 그러면 태어날 때부터 승부사적인 기질을 타고나는 것이 좋은가 하면, 이러한 투기꾼이 최후까지 승부의 세계에서 살아남은 예는 전무하다고 해도 좋다.
우선 균형감각을 가지고 투자의 기본적인 이론에 대해서 어느 정도의 지식을 쌓고, 어떻게 하면 리스크를 피할 수 있을 것인가에 대해 부심하는 것이야말로 투자의 프로로서 인정받게 되는 첫걸음이 아닌가 한다.
골프의 스코어 메이킹은 타구를 얼마나 멀리 날리는가에 있는 것이 아니라 얼마만큼 미스 샷을 줄일 수 있는가에 달려 있는 것이다.
2. 우선 투자전략을 확립하라
전략을 중시하는 월 스트리트
월 스트리트의 거대 기관투자가에게는 스트래티지스트(strategist)라는 직함을 가진 사람들이 있다. 스트래티지(stratege)란 일반적으로는 전략, 책략, 병법 등으로 번역되고 있기 때문에 아마 투자의 전략가를 가리키는 말일 것이다.
이 스트래티지스트는 경제의 거시분석이나 금융시장의 동향은 물론 산업동향분석 및 기업분석을 하는 애널리스트(Analyst)적인 소양을 갖추고 시장의 수급관계, 장세 움직임 및 패턴을 중시하는 기술적 접근방법(technical approach)에 대해서도 어느 정도의 지식을 갖추고 있는 것 같다.
일본의 경우 아마 투자자문회사나 투자신탁회사 등의 운용조사부장에 해당될 것이다. 이에 대해 실제로 자금운용을 하고 있는 펀드 매니저들은 전술가라고 해야 할 것 같다.
스트래티지스트는 이코노미스트나 애널리스트의 리포트를 분석하여 주식, 채권, 현금 등의 운용비율을 정하거나 또는 해외투자의 경우에는 미국, 유럽, 동남아시아 등에 대한 주식, 채권의 투자비율을 조정하는데, 이것을 어세트 얼로케이션(asset allocation)이라 부른다. 이러한 국가별, 금융상품별 구성을 포트폴리오 매니저라고도 불리우는 펀드 매니저가 직접 담당하는 경우도 있으나 일반적으로는 스트라티지스트의 보고를 토대로 열리는 투자전략회의의 결론과 요지에 따라 투자기금이 운용된다. 따라서 거액의 자금을 운용하는 데 있어서는 스트래티지스트의 의견이 상당한 결정권을 갖고 있고, 그 판단에 따라 운용성적이 크게 좌우된다.
보편적인 장세국면 추이
이 운용전략 결정에서 빼놓을 수 없는 지표 중의 하나가 경기순환과 이에 연동하는 주식장세 국면추이이다.
3. 정보의 체크 리스트를 갖는다
판단하는 것은 투자자 자신
스트래티지스트의 경우는 이코노미스트에 의한 경기 금융시장 동향 등의 리포트를 참고로 주식시장의 이후 움직임을 예측하거나 애널리스트의 업종별, 개별 기업별 수익동향을 참고로 하여 주식편입 비율, 포트폴리오에 편입된 업종별 밸런스 등을 체크하여 펀드 매니저에게 어드바이스 한다. 그러나 일반투자가의 경우 이러한 데이터의 수집, 예측, 판단을 스스로 하지 않으면 안 된다. 물론 예측이나 판단에 가까운 정보는 외부자료를 입수하여 그대로 활용하면 된다. 최근 재테크에 관한 정보는 여기저기에 넘쳐흐르고 있다. 증권회사의 객장에 가면 컴퓨터 단말기에서 경제정보, 채권시세 및 금리, 개별 기업의 수익동향 및 주가 그래프를 수시로 얻을 수 있다.
그 뒤는 이렇게 얻은 정보에서 결론을 내려 행동으로 옮기기만 하면 되는 것이다. 현재는 이러한 판단하거나 결론을 내리는 데 필요한 정보를 쉽게 얻을 수 있다. 그러나 과연 이러한 정보가 옳은가 틀리는가를 판단하는 것은 투자자 자신의 정보분석력과 책임에 속한다. 이 결론이나 판단을 내리기까지의 과정을 체크하기 위해서는 어느 정도의 공부가 필요하다. 만약 그렇지 않으면 “손님에게만 알려주는 것입니다”라는 정보에 솔깃하여 큰 고통을 감수해야 할지도 모르기 때문이다.
추천종목을 맹목적으로 받아들이지 말라
예를 들어 당신이 주식투자설명회에 간다고 하자.
단상에서는 강사가 열변을 토하고 있다. 미국 경제, 금융시장 동향, 환율과 채권시장의 움직임 등을 먼저 해설한 후, 드디어 일본의 경기동향 설명에 들어가 “현재 물가가 상승기미를 보여 인플레이션 억제를 위해 재할인율이 인상되었습니다 그러나 경기는 여전히 확대기조에 있고, 기업수익도 비제조업과 제조업에서는 소재산업이 다소 부진을 보이고는 있으나, 가공산업의 대폭적인 수익증대에 힘입어 두 자리 숫자의 이익증가가 예상됩니다.”라고 말한 후 “따라서 앞으로도 닛케이 평균주가는 상승을 계속할 것으로 보입니다 그러면 이후 유망종목을 말씀드리자면…” 이라고 개별종목으로 화제를 옮긴다. 그러자 앞자리에 앉아서 꾸벅꾸벅 졸고 있던 투자자는 돌연 눈을 부릅뜨고 메모 용지를 꺼내 강사의 말에 귀를 기울인다.
강사는 유망종목으로서 “앞으로도 철강주나 화학주 제지주는 상승세를 계속할 것이며, 지금 휴면중인 금융관련주 및 전력, 가스 등의 공공관련주도 매입할 찬스입니다.”라고 결론을 맺는다. 앞에서 말한 투자자는 이 말이 끝나기가 무섭게 메모 용지와 기념품을 손에 쥐고 재빨리 설명회장을 빠져나온다.
이것은 일반투자가 상대의 주식투자 설명회 등에서 자주 볼 수 있는 광경이다. 물론 앞에서와 같은 투자가를 비난할 생각은 추호도 없다. 어떤 의미에서 이러한 투자가는 현명한 투자가라고 할 수 있을지도 모른다. 이 꾸벅꾸벅씨의 정보의 초점은 항상 좁혀져 있기 때문이다.
미국의 경기나 일본 경제의 동향을 들어도 그것이 돈벌이와 직결되는 것이 아니다라고 인식하고 있기 때문에 결론인 무엇을 사면 좋은가 만을 참고로 하면 되는 것이다.
그러나 유감스럽게도 이것으로는 결론이 옳은지 그른지를 체크할 수 없다. 따라서 졸음을 참고 강사의 논리전개에 무리가 있는지 없는지를 체크하지 않으면 안 되는 것이다.
정보에 무리는 없는지
그러면 이러한 강사의 경제전망 및 기업수익 예상에서 도출된 투자종목에 문제가 있는지 없는지에 대해 생각해보기로 하자.
우선 경기는 여전히 최고조, 그러나 물가상승 압력으로 일본은행이 인플레이션을 우려하여 재할인율을 인상했다고 말했다. 따라서 금리는 오름세로 돌아서기 시작했다는 것이 된다. 그럼에도 불구하고 금리하락 국면에서 많은 혜택을 입는 은행, 증권주를 금리가 상승국면에 접어든 현 단계에서 추천하는 것은 이상하다.
비제조업은 이번 시기부터 마이너스를 나타내기 시작했다고 해놓고, 비제조업에 속하는 전력과 가스주를 추천하는 것도 무리가 있다.
게다가 수익이 천장을 쳤다고 하는 소재산업인 철강주나 화학, 제지주 등은 오히려 이제부터는 팔 시점이다. 또한 금리가 이미 상승하기 시작했음에도 외부 차입금이 많은, 즉 자기자본 비율이 낮은 대형 철강 메이커와 종합화학 메이커는 이러한 국면에서 사야 할 종목이 아니다. 그룹별 주가동향에서 보더라도 경기가 과열기미를 보이고 금리가 상승하기 시작하면 대형 저가주는 포트폴리오에서 벌써 제외했거나 또는 이 단계에서는 매입해서는 안 된다고 우선 이상과 같은 체크를 하면 이 강사의 종목선정은 주식장세의 국면추이에서 보아 그 기본적 논리에 결함이 있다고 판단된다.
물론 어떤 일에도 예외는 있다. 어떤 업종이 전체적으로는 부진을 보이더라도 특별한 재료, 예를 들면 매집 등의 정보로 개별기업이 상승하는 일은 얼마든지 있을 수 있다. 그러나 이러한 경우에도 상당히 신뢰할 수 있는 정보가 아닌 이상은 대세를 거슬러가며까지 매입할 필요는 없는 것이다.
이와 같이 추천받은 종목 정보에 무리는 없는지, 즉 대세를 따르고 있는지의 여부를 체크하기 위해서도 주식장세 4국면을 가정상비약 통 안에 넣어두고 언제든지 이용할 수 있도록 해둘 필요가 있는 것이다.
제2장 경기순환과 주식시장
“일반적으로 통용되고 있는 생각은 시장은 항상 옳고 전망이 불투명하더라도 장세는 장래의 동향을 정확히 반영하고 있다는 견해이다. 나는 이것과 정반대의 생각에서 출발한다. 장래에 대한 편향된 전망을 반영하고 있다는 의미에서 ‘장세는 항상 틀린다’라고 나는 생각한다.”
-’장세의 마음을 읽는다’ (조지 소로스 저)에서
1. 경기의 순환
주식장세와 연동하는 경기순환
자본주의 경제는 추세적으로는 성장을 지향하면서 끊임없는 경기의 상승과 하락이라는 순환적 변동을 반복하고 있다. 이것은 투자의 변동을 중심으로 생산, 고용, 가격의 변동이라는 형태로 나타난다. 그 변동은 일단 한 방향으로 탄력이 붙어 움직이기 시작하면 같은 방향으로 누적적으로 발전하여 어느 점에 도달하면 기동력이 떨어져 마침내 반대방향으로 역전하는 경향을 갖고 있다. 이 경기순환론에 대해서는 번즈, 미첼, 슘페터의 이론이 있는데 여기서는 그 차이점에 대해 언급하는 것은 생략한다. 어쨌든 경기는 ‘회복기’에서 ‘활황기’라는 호황국면이 있고, 이어서 그것이 한계에 달하면 ‘후퇴기’에 들어가고 이윽고 ‘침체기’, 즉 불황국면에 들어간다고 하는 4개의 국면을 갖고 있다.
이 경기순환 파동은 기간으로 분류된다. 다만 주식장세 국면에서 보면 콘드라티에프(Nikolai D. Kondratiev) 파동이라 불리는 평균 54~60년 주기의 초장기 경기순환은 별로 관계가 없다. 이 점에서는 설비투자순환이라고도 불리는 10년 주기의 주글러 사이클이 가장 주식장세 장기순환 사이클에 적용하기 쉽다. 이 주글러 사이클(Juglar Cycle) 이외에 재고투자순환이라 불리는 약 40개월 주기의 키친 사이클(Kitchin Cycle)이 있는데 이것은 주식장세 중기순환 사이클과 거의 일치한다.
이러한 경기의 중기순환과 단기순환파동이 일치하여 상승국면으로 향하거나 하강국면에 들어가는 경우에는 기록적인 경기확대가 지속되거나 불황이 심각하게 된다. 반대로 재고투자순환이 하강단계에 들어가더라도 설비투자순환이 아직 상승하고 있는 국면예서는 경기침체는 비교적 짧고, 또한 경미하게 끝나게 된다. 따라서 중, 장기적으로 경기순환과의 연동성이 높은 주식장세 순환 사이클을 분석하기 위해서는 경기동향분석도 빠뜨릴 수 없는 요소이다.
그러나 국제화가 진전된 현재 단순히 국내의 수급요인만으로 경기동향을 추정하는 것은 극히 곤란해졌다. 세계경제 및 미국의 경기동향 에너지자원을 중심으로 한 국제상품시황 동향, 크게 흔들리는 환율시세, 누적 채무국과 국제금융시장 움직임, 국제군사문제에서는 미소의 긴장완화, 미일 경제마찰 등 국제사회문제 및 외교교섭문제 등도 경기에 적지 않은 영향을 미친다.
주식장세는 경기변동에 선행
그러면 이러한 국내외의 경기변동 요인을 끊임없이 체크하지 않으면 주식장세 국면추이를 분석할 수 없는가 하면 대답은 노(NO)이다 물론 이코노미스트와 같이 모든 것을 다 알고 있다면 그보다 더 좋은 일은 없겠지만, 주식장세 4국면을 이해하는 데에는 단지 경제가 전체적으로 정체기에 있는 것인지, 금리가 아직 하락국면에 있는 것인지와 같은 대강의 판단을 내릴 수만 있으면 된다. 왜냐 하면 왕왕 주식장세쪽이 경기변동에 선행하기 때문이다. 이것은 주요 선진국이 디퓨전 인덱스(Diffusion Index)라 불리는 경기동향을 조사하는 지수중의 선행계열에 주가지수를 사용하고 있는 점에서도 이를 엿볼 수 있다.
2. 주식장세의 순환
경기와의 시간차에 주목
경기순환은 ‘회복기’에서 ‘활황기’로 상승을 계속하지만, 그것이 정점에 도달하면 ‘후퇴기’를 거쳐 ‘침체기’에 들어간다는 4개의 국면을 갖고 있는데, 주식장세도 4개 국면으로 나눌 수가 있다.
그것은 우선 금융완화를 배경으로 불경기하의 주가상승이라 불리는 ‘금융장세’로 상승장세(강세장세)가 스타트 한다. 이윽고 경기가 회복세를 보이면 ‘실적장세’가 전개되는데 경기가 과열되어 인플레이션이 우려되는 전후에 주가가 정점에 가까워지면 금융긴축정책에 의해 주가가 큰 폭으로 하락하는 ‘역금융장세’라 불리는 하락장세(약세장세)가 시작된다.
긴축정책에 의해 경기가 후퇴하고 기업수익이 마이너스로 돌아서면 주식장세는 드디어 주가가 바닥권인 ‘역실적장세’로 돌입한다. 이러한 경기순환과 주식장세 국면추이와의 관계를 나타낸 것이 (그림 2-1)이다. 이 그림에서 볼 수 있듯이 경기순환과 주식장세 4국면은 거의 일치하는 움직임을 보이고는 있으나 시간차가 있다는 것을 알 수 있다.
경기침체기에 바닥진입과 반등
즉 닛케이 평균주가가 바닥을 치고 오름세로 돌아서는 것은 금융긴축이 해제되고 나서이다. 그러나 이 국면에서는 아직 경기는 침체기에 있고, 세상은 온통 불경기에 관한 이야기뿐이다. 기업도산이 크게 늘어나고 합리화와 감원선풍이 불고 있으며 기업수익은 악화일로에 있다 그러나 인플레이션도 진정되고 있기 때문에 정책당국에 의해 공공투자 확대와 아울러 재할인율의 인하 등과 같은 금융완화정책이 실시되고 주가가 이것을 호재로 받아들여 반등하기 시작한다. 따라서 생산활동이 다시 활발해지고 경기가 회복되기까지에는 아직 상당한 시간을 요함에도 불구하고 주식시장은 경기회복 기대감으로 ‘금융장세’라 불리는 강세장세를 선행시키게 되는 것이다.
이러한 경기변동과 주식장세의 시간차는 경기의 활황기에도 나타난다. 즉 기업실적이 큰 폭의 증가를 계속하고, 활발한 최종수요로 인해 제품의 재고가 달리고 왕성한 개인소비와 민간설비투자의 신장에 힘입어 경기는 최고조로 보인다. 그러나 반대로 수입이 급증하여 엔화도 완만하지만 지속적인 하락세를 보이고 이것을 반영하여 물가는 상승세로 돌아선다.
인플레이션을 우려한 정책당국이 금융긴축정책을 취할 기미를 보이면 먼저 채권시세가 천장을 치고, 주식시세도 뒤따라 흔들리기 시작한다. 이윽고 재할인율이 연속적으로 인상되고 최절정기의 주식장세는 ‘역금융장세’라 불리는 약세장세로 전환되어 간다
주식장세의 큰 흐름 전환을 읽는 데 중요한 것은 경기순환 흐름을 포착하는 것도 중요하지만 닛케이 평균주가가 바닥권에서 반전하여 강세장세로 돌아서는 것은 불경기의 한가운데이고 주식장세가 천장을 시현하는 것도 활황기가 최절정에 달한 때라는 것을 잘 인식해둘 필요가 있다.
3. 주가와 실적, 주가와 금리
주가는 기업수익에 의존
주식의 투자가치는 #1 경영참가 또는 매수를 목적으로 한 지배증권 #2 배당, 기타 이익분배를 목적으로 한 이윤증권 #3 재산분배 또는 해산가치를 목적으로 하는 물적증권이라는 3가지 목적에 따라 각각 가치의 평가가 달라진다. 그러나 일반적으로는 #2의 이윤증권을 목적으로 투자된다. 따라서 단기적으로는 물론 중장기적으로도 주가동향은 기업수익동향에 의존하고 있고 실제의 주가는 수익동향을 예상하면서 형성된다고 할 수 있다.
다만 기업의 이익이 배당금으로 투자가에게 분배된다고 하더라도, 1주당 배당금을 주가로 나눈 것으로 표시하는 주식배당수익률은 너무 낮다. 그래서 주가를 1주당 이익으로 나눈 PER(주가수익률)이 일반적인 척도로서 이용되고 있다. 이 PER도 국제비교를 하면 일본의 경우 평군 PER이 너무 높아 다른 나라에 비해 상대적으로 주가가 너무 높아져 버린다. 그래서 주가를 1주당 순자산으로 나눈 PBR(주가순자산배률)이 보조적인 지표로 사용되고 있으나 이것도 배율아 너무 높다. 이에 따라 주식을 물적증권으로 보고 기업의 소유자산을 싯가로 평가하여 그 합계액으로 싯가 총액을 나눈 큐 레이쇼(Q ratio)라는 주가척도에 화제가 집중되기도 했다
여기서는 일본의 주가가 상대적으로 높은지의 여부를 논할 생각은 없다. 그러나 어떠한 투자척도를 사용하든지 간에 최종적으로는 기업의 소유자산은 주주에게 귀속되는 것이고, 기업의 이익동향과 주가의 연동성이 높다는 사실만은 변함이 없다.
금리동향과는 역상관관계
한편 금리와 주가의 관계는 전통적인 이론에 의하면 주가는 배당금과 일반 이자율의 비교에 의해 얻어진 자본환원가격으로 형성된다고 되어 있다. 이 이론에 따르면 이자율, 즉 금리변동은 주가변동에 직접적으로 작용하는 것이 된다. 다만 실제로는 배당률이 너무 낮기 때문에 금리를 배당의 자본환원을 위해 이용하는 일은 거의 없다. 오히려 금리수준은 일드 스프레드(yield spread; 장기채 지수에서 닛케이 평균 수익주가비율(PER의 역수)을 뺀 것) 등, 장세의 과열 정도를 측정하는 지표로서 사용되는 예가 많다. 또 수급동향을 판단하는 지표로도 이용된다.
따라서 금리변화와 주식배당 수익률과의 관계도 그렇지만 재할인율이 인하되면 시중금리의 완화가 촉진되고 그것이 주식수급에 좋은 영향을 미치기 때문에 금리하락은 주식시장에서 호재가 되며, 반대로 금리상승은 악재로 작용한다고 되어 있다.
다소 이야기가 복잡하게 되었는데, 요컨대 기업수익이든 금리동향이든 그 수준이나 투자가치의 문제보다도 그 방향성이 주식장세 동향을 예측하는 데 더 중요한 것이다.
실제의 주가와 수익과의 관계는 수익이 변화하여 주가가 변화한다고 하는 것보다도 그 수익의 변화를 주가가 미리 반영해간다고 하는 편이 더 적절한 표현일 것이다. 즉 양자는 시간차를 가지면서도 연동하고 있는 것이다. 금리와 기업수익의 동향을 보면 이것은 확실히 금리가 선행하고 있다 이 결과 주가와 금리의 변화는 거의 동시에 역상관 관계를 나타낸다고 할 수 있을 것이다.
4. 좁아지는 경기순환의 낙차
정보화가 경기를 컨트롤한다
계절감이 엷어지고 있다. 세상이 너무도 편리해져 토마토, 가지, 오이 등이 연중 식탁을 장식하고 에어컨 덕택으로 여름도 시원하게 보낼 수 있게 되었다. 그 때문인지 겨울에도 맥주나 아이스크림의 매출이 옛날처럼 크게 떨어지는 것 같지 않다. 또한 냉동배달편의 발달로 일본 각지는 물론, 전세계의 진미 특산품을 연중 즐길 수 있게 되었다.
경기에도 같은 현상이 발생하고 있다. 정보화사회와 지구촌시대에는 경기순환도 과거와 같은 호, 불황의 큰 격차가 발생하기 어렵게 되어 있다. 특히 컴퓨터 이용의 증가에 따라 재고관리 컨트롤이 두드러지고 있다. 최종수요, 즉 말단 판매점의 판매동향을 즉시 알 수 있게 되어 이 정보에 따라 생산이 컨트롤되고 원료구입이 이루어지기 때문에 쓸데없는 재고를 가질 필요가 없게 되었다. 원료나 제품의 집배 센터도 완전 무인화된 자동창고에 의해 입고와 출고가 조절되고 있다. 물론 소비자 수요에 관한 정보도 끊임없이 분석되고 있어 무계획적인 생산도 없어지게 되었다. 오일 쇼크를 계기로 과잉재고의 원흉이었던 시장점유율 확대 일변도의 생산설비 투자경쟁도 완전히 자취를 감추고 말았다. 그 사이에 일본 기업은 열심히 합리화 투자와 연구개발투자를 해 왔고 동시에 CCN(Computer Communication Network) 조성에도 힘을 기울여 왔다.
한편 미국은 황금의 50년대가 지나고 나서는 베트남 전쟁에서의 피폐가 영향을 미쳤는지 필사의 경영노력을 계속해 온 일본 기업과는 대조적으로 기업 합병, 매수(M & A)에 힘을 기울였다. 즉 새로운 사업을 자기 스스로 일으키거나 사업의 재건(Restructuring)에 시간과 힘을 기울이기보다는 돈과 시간이 적게 드는 방법을 택하고 있다.
여기서는 그 결과나 전망에 대해 이야기할 생각은 없다. 어쨌든 정보화사회 속에서 국제협조가 진전되어 점점 더 경기변동의 낙차가 조절되어감에 따라 미국 경제는 1982년 11월 이래 평화시로는 최장기의 경기확대를 기록하고 있고, 일본 경제도 1986년 11월 이래 1960년대 후반의 ‘이자나기’ 경기에 버금가는 호경기가 지속되고 있다.
그래도 장세는 변한다
경기순환과 주식장세의 연동성은 높다. 그렇다고 하면 최근의 장기에 걸친 경기확대는 주식장세에 있어서도 오로지 길고 긴 실적장세가 계속된다는 것을 의미한다. 즉 주식장세의 시황국면 추이를 예측하기 어렵게 하는 것은 아닌지, 바꾸어 말하면 주식장세가 ‘계절감’을 상실하는 것은 아닌가 하는 견해도 생길 수 있다. 그러나 세상은 그렇게 단순치 않아서 과거에 볼 수 있었던 그러한 극적인 변화는 없을지 모르나, 역시 2~3년 단위로 시황국면은 변하고 그에 맞춰 주식시장을 리드하는 업종 및 그룹도 크게 변화하고 있다. 이것은 어쩌면 이 세상이 너무 편리하게 되어, 음식물의 계절감을 잃어가고 있는 요즘에도 역사 제철에 나는 것이 맛도 좋고 가격도 싼 것과 비슷하다. ‘주식장세의 4계’인 금융장세, 실적장세, 역금융장세, 역실적장세의 각각의 국면에 맞는 투자종목을 고른다면 리스크가 적으면서 투자효과도 높을 것이다.
제3장 강세장세
“강세장세는 비관 속에서 태어나, 회의 속에서 자라고 낙관 속에서 성숙하여, 행복감 속에서 사라져간다.” -월 스트리트의 격언에서
1. 금융장세의 특징
불경기 속에서 장세가 반발
‘불경기하의 주가상승’ 이라는 주가의 선행성을 표현하는 이 말은 음미할수록 묘미가 있다.
주가는 금리가 내리든가 기업수익이 늘어나면 상승한다고 되어 있으나, 실제로는 금리가 계속적으로 내리고 있는 상황하에서는 경기는 그다지 좋지 않다. 즉 물건이 잘 팔리지 않기 때문에 장사를 하는 사람은 돈을 빌려 재고를 늘리려 하지 않을 것이며, 생산자도 돈을 빌려서까지 설비를 증설하려 하지 않기 때문이다. 이렇게 되면 돈이 남아돌기 때문에 돈을 빌려주는 은행은 금리를 내려서라도 안전한 대출처를 찾아나서게 된다.
한편 은행은 대출금리를 내릴 정도이니까 당연히 예금금리도 인하할 것이다. 오히려 어느 쪽인가 하면 대출금리를 내리는 것보다 먼저 예금금리 쪽을 내리게 된다. 예금자들은 “물가가 안정되어 있기 때문에 금리가 내리더라도 실질적으로는 같다.”라는 정부, 일본은행 경제평론가들의 이야기를 액면 그대로 받아들이는 사람들만 있는 것은 아니다. 역시 이자수입이 줄어드는 것은 왠지 씁쓸하다. 조금이라도 유리한 상품으로 옮겨 수입증가를 도모하려는 사람도 있을 것이다. 더 수익률이 높은 금융상품을 원하는 사람도 있을 것이고 “이렇게 이자가 낮다면 차라리 주식이라도 사보자.”라고 생각하는 사람도 있을 것이다. 물론 이 단계에서의 기업수익은 여전히 마이너스가 예상되고 있고 주가도 계속하여 내리고 있다. 과거의 주가수준과 비교해보아도 낮은 수준에 있다는 것을 알 수 있다.
은행 이외의 다른 금융기관, 농수축협계통의 금융기관과 생명보험회사도 대출이 늘지 않고 대출이자도 내리기만 하기 때문에 우선 채권매입을 늘린다. 이 채권 수익률도 곧이어 내리기 시작하면 원래 주가가 오르면 팔고 내리면 산다는 ‘역행’적인 투자자세를 가진 보수적인 금융기관에서는 좋은 매입국면이 되는 것이다. 그리고 주가의 상승, 하락에 관계없이 매년 일정액의 주식을 사는 연금기금 등은 주가가 내리면 그만큼 더 많은 주식을 매입할 수 있게 된다. 이와 같이 장기투자를 목적으로 하는 기관투자가 입장에서 보면 매입적기가 되기 때문에 서서히 자금을 주식시장으로 돌리게 되는 것이다.
이렇게 해서 불경기로 실업자가 늘었다든가, 중소기업은 물론 대기업의 도산이 화제가 되고 상장기업의 배당감소 및 적자전환 발표가 계속되고 있음에도 불구하고 하락세를 지속하고 있던 주식시장이 갑자기 바닥을 친 것처럼 반등하기 시작한다.
경기대책으로 단숨에 반등
그러나 이 단계에서는 아직 주가상승 정도가 미미하고 물가도 전년 동월대비 마이너스를 보이는 등 불황의 정도가 심하기 때문에, 정책당국자는 금융, 재정 양면에서의 경기대책을 발동하기 시작한다. 예를 들면 재할인율을 큰 폭으로 내리는 등 금융완화대책을 한층 적극적으로 추진한다. 그러나 아무리 금리를 내리더라도 일이 없으면 기업의 고용증가로 이어지지 못한다. 그래서 정부는 예산을 증액하여 주택투자를 크게 늘리고 다리, 도로건설 등의 공공투자를 확대시킨다.
이것으로 바닥진입양상을 보이던 주식시장은 단숨에 오름세로 돌아서 활황을 보이기 시작한다. 그러나 현실의 경제환경은 통계적으로 보아도 아직 밝은 지표는 보이지 않고 게다가 기업수익도 감소가 예상된다. 따라서 이 시점에서 주가의 이상 반등을 보고 보유주식을 파는 사람도 상당수 있고, 그 중에는 이 장세는 얼마 안 가 환경의 악화에 의해 크게 하락한다고 보고 선물시장 등을 이용하여 주가가 내린 시점에서 되사는 것을 전제로 한 매도에 나서게 된다. 그러나 주식이 계속하여 상승하면 이들마저 당황하여 매입에 나서게 되어, 주가를 더욱 상승시키게 된다. ‘불황기하의 주가상승’이란 바로 이러한 상황을 표현하는 말일 것이다.
2. 테크니컬 지표로 본 금융장세
거래량이 늘고 등락주 비율도 상승
금융장세에서 볼 수 있는 기술적인 시장분석면에서의 특징은 우선 시장거래량에서 현저하게 나타난다. 시장분석가 사이에서는 “거래량은 주가에 선행한다.”라고 하여 거래량 동향을 중시하고 있다. 우선 동증 1부시장의 거래량이 닛케이 평균주가의 상승과 연동하여 급증하기 시작한다. 이것을 주간 및 월간 거래량으로 파악하면 그것이 한층 더 선명해진다. 즉 주식장세가 금융장세에 들어가기 전과 비교하면 닛케이 평균주가가 하락하는 날에도 거래량 수준이 높아지고 동증 1부시장의 30일간 거래량을 합계하여 이동평균화한 지수는 과거 6개월간의 수준을 크게 웃돌기 시작한다.
이와 동시에 동증 1부시장의 매일 상승종목수와 하락종목수의 누적차수를 표시하는 등락주 비율도 닛케이 평균주가의 상승과 연동하여 큰 폭의 상승으로 돌아선다. 이 등락주 비율은 시장으로의 신규자금의 유입을 표시하는 것인 만큼 등락주 비율의 상승은 거래량 증가와 함께 테크니컬 애널리스트의 장세전망을 낙관적으로 보게 한다.
한편 닛케이 평균주가의 장기이동 평균선, 예를 들면 200일 이동 평균선은 이 단계도 아직 하락하고 있는 케이스도 있으나 중, 단기 이동 평균선, 예를 들면 30일선, 100일선 등은 상승세로 돌아서 있고, 닛케이 평균주가 일일선은 계속하여 이동 평균선에서 위쪽으로 크게 이격하여 경계신호를 나타낸다. 그러나 주식장세 시황국면이 약세장세에서 장기의 강세장세로 대전환 하려고 하는 그러한 장면에서는 오히려 비정상적일 정도의 과열신호야말로 장세전환 신호로서 중요시해야 한다. 원래 이동 평균선은 주가에 대해서는 후행성 지표이다. 오히려 시장거래량 및 등락주 비율 동향을 중요시하고 주가 이동 평균선은 장세전환의 확인지표 정도로 생각해두는 것이 좋을 것이다.
3. 금융장세의 리드 업종
금리 민감주가 선봉장
금융장세는 어떤 의미에서는 ‘이상매입’이라고 할 수 있을 것이다. 즉 경기회복과 기업실적이 좋아질 것을 기대하고 매입하는 장세이다.
“말하기는 쉬우나 실행하기는 어렵다.”라는 말이 있는데 (그림 3-1)에서 볼 수 있듯이 기업실적의 화살표가 아직 하락을 나타내고 있는 금융장세 국면에서 실제로 매입에 나서는 것은 상당히 어렵다. 주가는 어떤 면에서 “천장에 가까워지면 가까워질수록 싸게 보이고, 바닥에 가까워지면 가까워질수록 비싸게 보인다.”라고 한다. 주식투자란 싸게 사서 비싸게 파는 것이라는 정도는 누구나 다 알고 있음에도 불구하고 그것을 좀처럼 실행하지 못하고 왕왕 그 반대의 행동을 해버리고 만다. 이것은 기업실적이 점점 악화되어 적자나 결손이라도 나게 되면 주가가 아무리 낮더라도 자칫하면 도산할지 모른다는 공포감에 휩싸여 얼마라도 좋으니까 팔 수 있을 때 팔아버리자라는 심리가 작용하기 때문이다.
이러한 시황환경에 경기회복에 대한 임팩트를 주는 최대의 재료는 역시 금융 재정 양면에서의 경기부양책일 것이다. 특히 재할인율의 인하를 중심으로 한 금융정책은 단기금융시장은 물론 채권시장에서도 호재이다.
따라서 문자 그대로 금리민감주, 그중에서도 은행, 증권 등의 금융관련주에서는 재할인율이 대폭 인하된 그 순간부터 자금조달 코스트가 하락함으로써 대출금의 마진폭이 확대되고 채권시장 및 주식시장 그리고 양선물시장에서의 거래량이 급증하여 수입 수수료도 증가한다는 메리트가 발생한다.
또한 장기국채를 중심으로 공사채 수익률이 몇 차례 인하되기 때문에 신규발행 채권이 인기리에 팔리는 것은 물론 이전부터 보유하고 있던 채권의 가격이 상승하여 평가익이 커진다. 즉 금리하락과 자금잉여는 금융기관에 플로(flow)인 기간이익은 물론 스톡(stock)인 미실현 평가익의 급증으로 이어져 2중, 3중의 플러스 재료가 된다. 즉 금융장세는 금융관련주 장세라고 해도 좋을 정도이다.
물론 카드회사나 리스회사 등도 우선은 조달금리 코스트가 내리는 메리트가 있고 손해보험회사의 주가도 동반 상승한다. 그러나 손해 보험회사의 경우는 어느 쪽인가 하면 경기가 본격적으로 확대기에 접어들어 설비투자가 늘고 대형 트럭 및 고급 승용차의 판매가 호조를 보이는 등 손해보험 취급액이 크게 늘어나는 국면에서 실적이 호전된다. 그러나 실제로는 금융장세에서 금융관련주와 동반 상승한 탓인지 다음의 실적장세에서 특히 큰 폭으로 상승하는 그러한 케이스는 적다.
재정투융자 관련 공공주에도 인기
이 금융관련주와 함께 금융장세에서 인기를 모으는 것이 재정투융자 관련주이다.
금리를 조금 내리더라도 물건이 금방 잘 팔리는 것도 아니고 민간기업도 생산을 늘리기는커녕 재고를 늘리는 것조차 망설인다. 그래서 정부가 민간기업을 대신하여 재정규모를 확대시킨다. 민간부문에 대해서 이자를 보전해주거나 저리융자를 해주기도 하고 제도를 바꾸어 민간활성화를 이용한 대형 프로젝트의 실시를 촉진하는 한편 공공지출을 확대시켜 주택투자 등 공공시설에 대한 투자를 늘린다. 이렇게 되면 역시 이것과 직접관계가 있는 업종 및 기업이 주식시장에서 인기를 모은다. 건설, 토목주, 도로, 준설주, 교량 그리고 조립주택 메이커, 대형 부동산, 주택회사 관련주 등에 잇따라 순환매가 일어난다. 특히 주택관련 기업의 경우는 주택금융의 대폭적인 금리인하가 개인주택의 신규 착공건수 증가로 이어진다.
다음으로 금리하락 국면에서 상승세를 보이는 것이 공공 서비스 관련주, 전력, 가스, 전철, 항공, 방송 등이다. 정부인가사업이라는 특전이 있는 반면 국내요금에 대해서는 정부의 인가를 필요로 한다. 우선 이러한 그룹의 강점은 불황에 대한 저항력이 강하다는 것이다 그 대신 호황시에 매출이 30%, 50% 늘어나는 일도 거의 없다. 방송을 제외하면 대부분 호황기와 불황기의 차는 몇% 정도에 불과하고 불황기에도 무배당인 경우는 거의 없다. 물론 공공 서비스 기업이라 도산할 걱정도 없다. 자본규모면에서 대형주이고 주가수준에서는 저가주이기 때문에 불황기에 기관투자가가 가장 안심하고 투자하는 그룹이라 할 수 있다. 더욱이 실적면에서도 영업이익의 70-80%가 지급이자라고 하는 공공주에 있어 금리하락의 메리트는 대단히 크다.
불황 저항력이 있다는 점에서 빌딩임대회사 식품 및 약품 등의 업종도 금융장세에서는 활약이 기대되는 그룹이다. 특히 제약은 원래 이익수준이 높고 신약개발이 재료가 되어 금융장세에서 예상 이상으로 인기를 모아 사상최고치를 경신하는 경우가 많다.
4. 톱(TOP)종목부터 상투
큰 장세 후에는 안이하게 사지말라
이와 같이 금융장제란 약세장제의 말기로 경제환경이 가장 어두운 국면에서 전개되는 강세장세의 제1단계이다. 닛케이 평균주가 베이스로 보면, 바닥을 확인하고 반등하고는 있지만 이 국면에서 계속하여 하락하는 종목도 많다. 주가수준이 높은 고가중 소형주는 인기권외에 놓여져 있고 주가 트렌드는 하강을 계속한다. 특히 공작기계나 하이테크 등의 설비투자 관련기업은 닛케이 평균주가와 역행하여 지금의 저가를 한층 더 끌어내린다. 따라서 닛케이 평균주가가 바닥에 있다고 해서 아무것이나 사도 좋다는 것은 아니다. 역시 타이밍을 잘 생각하여 종목을 선별해야 할 것이다.
앞에서 말한 금융장세의 주역들을 재빨리 사는 것이 투자효율이 가장 좋지만 만일 사지 못한 경우에는 다음에 올 실적장세에 대비하여 저가, 대형 소재산업, 예를 들면 대형철강, 종합화학, 제지, 시멘트, 비철금속주 등을 사야 할 것이다.
금융장세에서는 경제환경이 극히 악화되어 있기 때문에 어떤 업종이든 재무구조가 좋은 톱 기업에 매수세가 몰린다. 금융장세에서 활약하는 금융관련주, 재정투융자 관련주, 공공 서비스 관련주, 부동산관련주, 제약주 중에서도 톱 기업에 인기가 집중된다.
이들 기업은 돈이 남아도는 주식시장의 수급 밸런스 면에서 보더라도 좋은 환경에 있는 데다가 에너지 등의 원재료의 가격이 안정되어 있고, 금리하락 메리트가 있기 때문에 타업종이 이익감소를 계속하는 이 시기에 큰 폭의 이익증가를 시현하여 사상 최고 이익을 경신한다. 당연히 주가도 그것을 반영해 간다.
이와 같이 금융장세에서 인기를 모아 활약한 업종, 특히 톱 클래스 종목은 온갖 호재를 주가에 반영하면서 2~3년 사이에 3~5배 가까이 상승하고, 그 후는 고가권에서 급등락을 반복하면서도 주가수준은 서서히 지속적으로 내림세를 나타내기 시작한다.
따라서 금융장세에서 큰 폭의 상승을 시현한 종목은 고가에서 20%정도 내렸다고 해서 안이하게 매입에 나서는 것은 절대로 피해야 한다. 그것은 어쩌면 팔다 남은 철지난 농작물을 사는 것과 같은 것이다.
5. 실적장세의 특징
회의 속에서 출발
금융장세는 경기의 앞날에 대한 불안감이 여전히 남아있고 기업실적도 계속하여 이익감소가 예상되는 동트기 직전과 같은 어둠 속에서 출발한다. 그야말로 “강세장세는 비관 속에서 태어난다.”인 것이다. 통상 이러한 상태가 2년 가까이 계속된다.
이 사이에 폴리시 믹스(policy mix)라 불리는 금융, 재정 양면에서의 경기대책이 서서히 효과를 발휘하게 된다. 예를 들면 정부의 공공투자 확대에 의해 대규모 아파트 등의 건설이 늘어남과 동시에 주택금융의 금리도 인하되어 민간기업의 주택건설도 늘어난다. 이에 따라 개인주택의 증, 개축도 활발해진다. 새 집을 갖게 되면 가구, 세간도 바꾸게 되고 대형 TV도 사고 그 동안 참아 왔던 중고차도 이 기회를 이용하여 새차로 바꾸는 등 내구소비재의 판매도 늘기 시작한다.
금융완화로 이런 혜택을 100%로 받게 된 은행, 증권회사 등은 지점망 확대에 나서게 되어 신축빌딩의 수요도 증가하기 시작한다.
전력회사도 경기대책에 협력한다고 하는 명목하에 설비투자를 앞당겨 발주하기 시작한다. 물론 도로, 교량, 항만정비를 포함한 민관공동의 대형프로젝트도 계획되어 착공이 조기에 이루어진다.
이와 같이 공공수요가 늘기 시작하면 우선 목재, 강재, 시멘트 등의 시황이 바닥을 치고 반등한다. 그러나 이 단계에서는 아직 경기가 회복되었다는 것을 피부로 느낄 수 있을 정도는 아니다.
상품시황의 회복도 아직 각양각색으로 좋아지기 시작한 것도 있으나 아직 내리고 있는 것도 있어 기업은 재고증대에 신중한 태도를 버리지 않고 소재산업은 생산을 조금 늘리면 다시 시황이 나빠지는 것이 아닌가 하고 걱정하면서도 조업도를 서서히 높여나간다. 그러나 주식시장에서는 이미 철강주를 중심으로 상품시황의 반등을 반영하여 소재산업 관련종목은 수익이 아직 감소될 것이라는 예상에도 불구하고 주가수준을 끌어올리기 시작한다. 이렇게 해서 존 템플턴식으로 말하면 ‘실적장세는 회의 속에서 자라기’ 시작하는 것이다.
경기회복을 확인하고 현실매입
이 단계에 접어들면 국내경제 모든 지표 중 출하가 늘고 재고가 감소하기 시작하며 이어서 생산이 전년대비 플러스로 돌아서고 이윽고 GNP도 회복세를 나타낸다. 이쯤해서 겨우 정부나 민간조사기관들은 경기의 바닥진입을 확인하고 다음 해의 경기전망을 상향 수정하기 시작한다. 그러나 기업실적은 아직 이 단계에서는 회복하지 못하고 있다.
통상적으로는 생산활동이 상승하여 경기가 회복되고 기업실적의 회복이 확인되기까지에는 1년 전후의 시간차가 있다. 이것은 실적장세로의 이행을 확인하는 데 있어 중요한 포인트가 될 뿐만 아니라 종목을 선택하는 데도 대단히 중요한 참고가 된다. 즉 거시의 경기바닥 확인은 금융장세가 종말에 가까워졌다는 것을 의미하고 주식장세 국면이 드디어 실적장세로 넘어갔다는 것을 확인시킨다.
실적장세의 스케일 크기는 당연히 경기의 확대기간과 기업수익의 증가폭과 지속기간에 의해 결정된다. 통상적으로는 강세장세 중에서도 가장 안정되어 있고 상승기간도 길다고 되어 있다. 다만 금융장세에 비하면 닛케이 평균 주가 등 주가지수의 상승률은 둔화된다.
이것은 금융장세가 바닥권에서의 반등국면으로 흡사 진공지대를 뛰어오르는 그러한 상태이기 때문에 주가가 단기간에 급등하는 성향이 강하고 상승률면에서도 가장 높기 때문이다.
게다가 금융장세가 ‘이상매입’인 데 비해 실적장세는 ‘현실매입’이다. 즉 경기회복의 확인, 이어서 기업실적의 회복확인이라는 식으로 환경의 호전을 하나하나 확인하면서 순환 상승하기 때문에 실적의 뒷받침이라는 틀 속에서 상승하는 장세성격을 갖고 있기 때문이다. 따라서 실적을 도외시하고 이상매입에 나설 수는 없는 것이다.
기업실적에 힘입어 상승
금융장세는 경기회복과 금리하락이 멈춤으로써 종언을 고한다. 한편 실적장세는 금리가 오름세로 돌아섰음에도 그 상승률을 웃도는 기업실적의 대폭증가에 힘입어 상승세를 지속한다. 따라서 경기가 기록적인 확대를 계속하면서도 물가가 비교적 안정되어 있고 금리 상승률이 어느 정도의 수준에서 억제되고 있는 한 생명이 긴 실적장세가 전개된다.
그러나 언젠가는 기업실적 상승률이 둔화되든가 금리 상승률이 한 단계 더 높아지면 실적장세도 파란장면을 맞이하고 마침내 약세장세의 제1막인 역금융장세에게 바통을 넘겨주게 된다.
한편 실적장세는 그 배경이 되는 경기확대규모에 따라 주식시장에서의 주도 그룹도 장세전반은 소재산업이, 장세후반에는 가공산업이 차지하게 된다.
즉 경기확대가 장기화하면 왕성한 최종수요에 힘입어 소재산업이 장래에 대한 자신감을 갖게 되어 대형 설비투자에 나선다. 여기서 산업용 기계를 비롯한 정밀공작기계, 로봇, 자동창고 등 공장자동화(FA)관련, 공업계기, 사무기기 등 가공도가 높은 설비 투자 관련기업의 수주가 급증한다. 기업의 이익증가율을 보더라도 소재산업은 이익증가율이 둔화되는 반면 가공산업은 이익증가율이 소재산업의 이익증가율을 크게 웃돌기 시작한다.
물론 개인소비 관련 기업도 착실히 이익이 증가하는 호조를 지속한다. 이렇게 하여 비제조업의 일부를 제외하고 전산업이 순환적으로 상승하는 것이 실적장세의 최대 특징이다.
6. 전반과 후반에서 주역교대
소재산업에서 가공산업으로
실적장세란 문자 그대로 기업의 실적회복과 대폭적인 이익증가, 그리고 그 지속성을 사는 장세이다. 또한 이 실적장세는 금융장세에 비하면 통상적으로는 그 상승기간이 길다. 업종별 등락상황을 보면 전반과 후반의 주도업종이 갑자기 변화한다. 즉 전반에 장세를 리드하는 업종이 소재산업인 데 비해, 후반에 들면 설비투자관련 등의 가공산업이 주역이 되고 대상업종도 확대된다.
실적장세의 전반에서는 섬유, 제지, 화학, 유리, 시멘트, 철강, 비철금속 등 소재산업이 주역으로서 주로 상승하지만 기계, 전기, 자동차, 정밀기기 등의 가공산업이 전혀 상승하지 않는다는 것은 아니다.
오히려 개별적으로는 소재산업에 지지 않을 정도의 상승을 보이는 종목도 있다. 그러나 동증 1부시장의 거래량 상위 베스트 10에 가공 산업 그룹이 얼굴을 내미는 그러한 일은 우선 생각할 수 없다.
그보다도 이 실적장세 전반국면에서 종목을 고를 경우에 가장 주의해야 할 것은 실적장세라고는 하지만, 재무구조가 좋은 우량주는 이 국면에서도 투자효율이 그다지 좋지
않다는 점이다.
우선 대형, 저가주 그룹
오히려 경기변동의 영향을 받기 쉽고 경기가 나빠지면 곧바로 실적이 악화되는 업종, 미국에서 말하는 순환주가 투자효율이 높다. 이러한 업종의 대부분은 가공도가 낮은 소재산업이다. 기타 업종에서도 재무구조가 좋지 않고 기술면이나 판매력에서 떨어지는 동업계 3류기업이 이 국면에서는 가장 인기가 높다.
이러한 기업을 한편으로는 한계 공급적인 기업이라고 한다. 경기 확대가 장기화하기 시작하면 신뢰성이 높은 업계의 톱 기업에 제품을 발주하더라도 주문폭주로 인하여 납기가 늦어진다. 그래서 이러한 때에는 신뢰성은 약간 떨어지더라도 납기를 맞출 수 있는 2-3류 기업에서 제품을 사들이거나 발주하게 된다.
이것을 자본규모별로 보면 철강, 화학, 비철금속과 같은 대형주가 주류를 이루고 주가수준에서 보면 저가주 그룹이 대부분이다. 이 두 가지의 조건을 채우는 종목군은 대개 대량매매가 가능하다.
따라서 대량의 자금으로 주식을 매매하는 기관투자가에서는 유동성이 높다고 하는 점에서 대단히 매력이 있는 그룹이라 할 수 있다. 왜냐 하면 이 국면에서는 여전히 자금잉여 현상이 계속되고 있어 법인이나 금융기관의 여유자금이 주식시장으로 흘러 들어오고 있기 때문이다.
그러나 한편으로 경기확대가 장기화하여 상품시황이 좋아지고, 소재산업의 실적전망이 과거 최고수준에 달하는 그러한 상황하에서는 당연히 물가는 서서히 상승하기 시작한다.
게다가 수그러들지 않은 강력한 최종 수요에 힘입어 당초 설비투자에 신중한 자세를 보이고 있던 소재산업도 생산증가로 이어지는 대형 설비투자에 나선다. 여기서 비로소 거액의 자금수요가 생겨나게 된다. 즉 물가상승에 더하여 금융시장도 약간 타이트한 상황이 전개된다. 게다가 무역수지도 내수의 강력함을 반영해서 수입이 급증하여 전체 흑자폭이 축소되든가 월간 베이스로 적자로 전환되기 시작한다.
이렇게 되면 엔화도 서서히 하락하지 않을 수 없다. 따라서 수입물가가 엔화 베이스로는 상승하게 된다 이에 따라 인플레이션을 우려하는 일본은행이 예방적인 금융긴축정책을 취할 수 있는 환경이 거의 조성되게 된다.
고수익 중 소형주로 인기가 옮겨간다
금융장세에서 실적장세로의 전환기에는 경기회복의 확인을 계기로 전력, 가스, 은행, 증권, 부동산, 건설 등의 톱 종목이 하락하고 철강 화학 등의 소재산업으로 바통을 넘겨주는 데 비해, 실적장세의 소재산업에서 가공산업, 또는 대형 저가주에서 중, 소형 중, 고가주로의 바통 터치는 경기의 최고조, 물가상승, 인플레이션 우려에 따른 일본은행의 예방적인 긴축정책의 실시, 구체적으로는 최초의 재할인율 인상을 계기로 전개된다.
주식시장으로의 자금유입이 더 이상 늘지 않고 실적신장 둔화에 따라 대형 자본인 소재산업이 하락세로 돌아서는 것은 당연하다고 하더라도, 다른 업종에서도 대형주, 즉 발행주식수가 2억 주를 크게 웃돌고, 싯가총액이 동증 1부시장의 상위 50위 이내에 들어가는 그러한 종목의 움직임이 둔화된다.
그 대신에 인기를 모으는 것이 성장성이 높은 중, 소형 고수익종목과 2부시장 및 장외시장 종목이다.
경기의 장기적인 확대는 투자가에게 성장주투자에 대한 확신을 깊게 한다. 따라서 기업수익 전망도 변화율이 아닌 중기적인 성장성을 중시하는 것으로 바뀌어간다.
그리고 호황이 계속되어 개인소비가 여전히 왕성하기 때문에 무엇인가 소비자에게 어필하는 히트 상품을 만들어내면 그 기업의 규모가 작으면 작을수록 수익에 대한 기여도가 높기 때문에 대폭적인 무상증자, 배당증가 등 주주에 대한 우대조치가 기대된다.
이렇게 해서 실적장세는 이 호황국면이 영원히 지속될 것 같은 착각에 취해 있는 사이에 클라이맥스를 맞이한다. 그것은 외부로부터의 쇼크 재료에 의한 경우도 있으나 예방조치로는 수습할 수 없는 인플레이션을 억제하기 위한 강력한 긴축정책에 의한 경우가 가장 많다.
7. 테크니컬 지표로 본 실적장세
전반은 거래량이 대폭증가
주식시장의 기술적인 지표 변화에서 실적장세의 추이를 보면 우선 그 전반에서는 거래량의 기록적인 증가가 눈길을 끈다. 이것은 상승 업종이 소재산업을 중심으로 한 저가, 대형주이고, 기관투자가의 활발한 매매에 의해 이것이 한층 증폭된다. 따라서 동증 1부 시장의 1주당 매매단가의 월간 평균은 동증 모든 종목 단순 평균을 밑돈다.
즉 이 단계에서는 투자가는 자신의 보유주식 단가가 낮을수록 가격상승의 찬스가 많다. 업종별 분류에서 보더라도 소재산업을 중심으로 30% 정도의 업종만이 상승하기 때문에 분산투자는 그다지 효율이 좋지 않다. 오히려 철강, 화학, 제지, 비철금속, 해운 등의 시황관련 종목에 집중투자하는 것이 투자효율이 높다. 이것을 반영 끓여 동증 1부시장의 거래량 상위 10종목의 시장전체 거래량에서 차지하는 비율이 계속하여 50%를 넘고 있다. 그것도 저가, 대형 소재산업이 항상 차지하고 있다.
소재산업에 인기가 몰리는 실적장세의 전반에서 가공산업을 중심으로 기타 그룹에 매수세가 집중하는 후반 장세로의 전환은 기술적인 지표면에서도 금융장세에서 실적장세로 전환되는 것에 비하면 쉽게 포착하기가 힘들다.
이것은 리드하고 있던 소재산업이 동시에 천장을 치는 것이 아니라 수개월에 걸쳐 시간차를 두면서 서서히 하락하고 반대로 설비투자 관련 등의 가공산업도 이미 전반 장세부터 서서히 주가수준을 높이고 있어 이 국면에서 급격히 상승하는 것이 아니기 때문이다.
그러나 예방적이라고는 하나 인플레이션 우려에 따른 일본은행의 금융긴축정책을 계기로 시장의 관심대상이 대형, 저가주에서 중, 소형 중, 고가주로 바뀌는 것은 기술적인 지표로 빨리 포착할 수 있다.
1주당 매매단가에 주목
우선 동증 1부시장의 1주당 매매단가가 단숨에 상승하여 그 달의 월간 평균이 모든 종목 단순 평균주가를 상회하기 시작한다. 따라서 종래의 대형, 저가주를 이쯤에서 재빨리 매각하고 보유주식을 중, 소형의 중, 고가주로 옮겨야 한다.
한편 동증 1부시장의 거래량 월간 평균은 급격히 떨어지지만, 2부시장 거래량은 오사카(대판), 나고야(명고옥)를 포함하여 증가하기 시작한다. 그리고 이러한 추세가 2-3개월 계속되면 동증 1부시장의 연초 이래 신고가 종목수는 닛케이 평균주가가 하락하는 날에도 지속적으로 증가하기 시작한다.
이 신고가 종목수가 급증하기 시작하면 그 업종종목을 분석하여 수익예상을 확인한 후 연초 이래의 고가에서 매입하는 경우에도 충분히 투자성과를 올릴 수 있다.
다만 이 시점에서 중, 소형 중, 고가주를 사는 경우 일단 유사시에 주식시장이 외부 쇼크로 큰 폭으로 하락하더라도 그 영향을 거의 받지 않는 종목을 골라야 하는데 그러한 점에서 재무구조는 물론 그 기업의 성장성을 충분히 체크하여야 할 것이다.
제4장 약세장세
“이번만은 다르다.”라는 말이야말로, 지금까지 투자가를 가장 손해보게 한 말이다.
-존 템플턴
1. 역금융장세의 특징
금융긴축이 계기
경제의 운영은 물가안정과 완전고용, 그리고 인플레이션 없는 경기확대를 목표로 하고 있다. 그러나 이러한 이상적인 상태를 장기간에 걸쳐 유지하기란 상당히 어렵다. 아니 오히려 무리한 주문이라 해야 할 것이다.
최근에는 소프트 랜딩(연착륙)이라는 편리한 표현이 사용되고 있다. 이 미조정으로 불황을 피하면서 인플레이션을 억제하려는 생각은 여러 가지 방법을 동원하면서 실제로 시행되고 있지만 어쨌든 경기후퇴와 기업수익의 감소를 피하기란 상당히 어렵다.
그러나 모든 국가의 정책담당자는 지금도 경제운용에 많은 비중을 두고, 어떻게 해서든 인플레이션을 억제하면서 경기확대를 도모하고, 국민생활을 더 풍요롭게 할 수 있을 것인지에 대해 부심하고 있다. 즉 경기순환 가운데 경기후퇴기를 얼마나 짧고 작게 할 것인가에 정책의 최우선 목표를 두고 있는 것이다.
따라서 경기의 활황기간에 비해 후퇴기간이 짧아지게 되고 경기동향과 연동성이 높은 주식장세도 상승기간에 비해 하강기간이 짧다고 보아야 할 것이다.
이와 같이 강세장세에 비해 규모가 작은 약세장세는 통상적으로 경기의 과열기, 즉 인플레이션이 표면화되기 시작한 시점에서 일본 은행의 강력한 재할인율의 연속인상을 계기로 한 금융긴축정책에 의해 초래된다. 문자 그대로 ‘역금융장세’인 것이다. 실제로 1945년부터의 닛케이 평균주가 베이스로 20% 이상의 하락과 조정기간 9개월 이상의 약세장세는 거의가 재할인율의 대폭적인 인상을 중심으로 한 금융긴축정책이 계기가 되고 있다(표 4-1).
그러나 실제로 강세장세의 피날레는 각양각색이다. 그것은 흡사 톨스토이의 소설 ‘안나 카레니나’의 책머리에 나오는 ‘행복한 가정은 모두 비슷하지만 불행한 가정은 그 불행의 모양이 각각 다르다.’라는 것과 같다. 약세장세로 전환되는 계기도 그렇지만, 그 내용도 강세장세인 금융장세에서 실적장세로 전환되는 패턴에 비해 복잡한 코스를 밟는 경우가 대부분이다.
특히 도쿄시장은 과거의 예에서 볼 수 있듯이 외부로부터의 쇼크 재료가 계기가 되는 경우가 많다. 처음에는 금융긴축에 의해 하락하기 시작하여 조정과정에서 오일 쇼크(역주: 최근에는 걸프전쟁)라는 악재를 만나 크게 무너진 것이 전형적인 케이스이다.
일반적으로 실적장세의 최종국면은 경기가 과열기미를 보이는 최절정기, 물론 기업수익은 여전히 대폭적인 증가가 예상되고 또한 이 호황의 지속력을 많은 투자가가 확신하여 2-3년 앞의 이익증가분까지 사버리는 그러한 국면이다.
소재산업은 전종목 약세로
이 장면에서는 실적장세 항목에서 말한 바와 같이, 상장종목의 70% 가까이가 순환적으로 상승하여 사상 최고치를 경신 중에 있다. 따라서 가격상승 폭이 큰 고가주의 하락이 심하다. 그러나 금융긴축정책이 실시되고 원래 금리가 상승기미를 보일 무렵에 재할인율의 큰 폭 인상을 계기로 주가가 크게 하락하는 역금융장세에서는 이미 실적장세 전반에서 천장을 치고 그 후 보합권에 있던 소재산업 등 외부차입금이 많은 기업은 마찬가지로 차입금이 많은 전력주 등과 함께 한단계 더 하락한다. 즉 거의 전종목 하락이다.
다만 이 국면에서는 아직 경기는 최고조에 있고 기업수익도 여전히 증가가 예상되고 있다. 따라서 주가가 큰 폭으로 하락하면 상대적으로 싸다는 느낌이 생겨난다. 특히 주가 급등으로 매입할 기회를 놓쳤던 투자가에게는 매입 찬스가 된다. 그러나 불가사의하게도 급락하고 있을 때에는 한없이 떨어질 것 같아 쳐다만 보고 있다가 일단 하락을 멈추고 반등하면 그 때서야 당황하여 사기 시작한다.
이렇게 해서 급락 후 3-4개월 이내에 최초의 고점에 도전할 것 같은 기세로 재상승하는 반등장세를 주식시장에서는 두 번째 천장이라 부르는데, 미국식으로는 더블 톱(double top)이라 한다. 이 두 번째 천장장세는 거래량이 적고 불과 몇 종목은 최고치를 경신하지만 닛케이 평균지수의 반등에 비해 그 때까지 시장을 주도해 온 주력종목은 반등률이 낮고 또한 거래량도 적다.
이 두 번째 천장의 출현으로 주식장세는 강세장세의 종말을 확인하게 된다. 물론, 긴축정책과 외부로부터의 악재가 겹쳐 폭락한 경우에는 이러한 두 번째 천장이 나타나지 않지만, 닛케이 평균 주가와는 달리 개별종목에서는 두 번째 천장을 시현하는 케이스가 많다.
이렇게 해서 존 템플턴이 말한 것처럼 강세장세는 모든 투자자의 ‘행복감 속에서 사라져가는’ 것이다.
2. 역금융장세에 대한 대응
단기금융상품으로 전환
이것은 가을 해가 끈떨어진 두레박 떨어지듯 서산에 저무는 것과 비슷하다. 주식장세 4계에 비유하면 가을에 해당하는 역금융장세는 그것을 알아차렸을 때에는 이미 고점에서 큰 폭으로 하락한 뒤이다.
즉 ‘천장 3일, 바닥 100일’이라는 주식장세 격언에도 있는 것처럼 주가를 최고치에서 매각한다는 것이 얼마나 어려운 것인가를 새삼 느끼게 하는 국면이기도 하다. 따라서 예방적인 조치이기는 하나, 최초의 재할인율 인상이 시행된 시점에서 역금융장세에 대비하여 신규 주식투자를 보류하고 운용자금을 거의 현금에 가까운 단기 금융상품으로 전환하는 것이 이상적이다 만약 보유주식을 남긴다고 하면, 그것은 2-3년 이상 버틸 수 있는 초우량기업에 한해야 한다. 왜냐 하면 역금융장세 다음에 찾아오는 역실적장세 국면에서 적자, 배당감소, 무배당기업이 속출하는 그러한 환경하에서도 안심하고 장기 보유할 수 있어야 하기 때문이다.
한편 주식시세의 돌연한 폭락은 모두 금융긴축정책에 의해서만 일어나는 것은 아니다. 해외로부터의 쇼크 재료, 예를 들면 스탈린 사망, 케네디 대통령 암살, 가깝게는 중국 천안문사건과 같은 경우와 국제적 투자회사인 IOS(Investors Overseas Service)의 도산, 블랙 먼데이로 상징되는 주요 주식시장의 대폭락과 국내정변 등에 기인하는 경우도 있다.
그러나 이러한 쇼크 재료도 그것이 단독인 경우에는 과거의 예에서도 볼 수 있듯이 큰 폭의 하락이 있었던 경우에도 대부분 6개월 이내에 닛케이 평균 최고치를 경신하고 있다. 따라서 이 쇼크 재료에 놀라 보유주식을 팔거나 내리는 도중에 이를 사거나 또는 불안에 휩싸여 투매를 하지 말고 냉정하게 장세변화를 주시하는 것이 최선이라는 결론이 된다.
원래 쇼크 재료란 예상하지 못했던 것이 갑자기 발생한 것이기 때문에 쇼크가 큰 것으로 ‘예상하지 못했던’ 것을 예상할 수는 없는 것이다. 이것은 대다수의 사람이 피할 수 없는 악재인 것이다.
쇼크 재료에 의한 주가하락은 매입찬스
그런데 왕왕 이 쇼크 재료와 긴축정책이 시간차를 두면서도 겹치는 경우가 있는데 이 경우는 당연히 주가 하락폭도 크고 회복하는 데도 시간이 걸린다.
예를 들면 60년대의 악성 인플레이션, 강력한 긴축정책에 이은 케네디 대통령의 이자평형세 신설과 같은 조치가 1965년 불황을 일으키고 증권시장의 장기불황을 초래하게 하였다. 다음이 70년대 초반 광란의 인플레이션을 억제하기 위한 연속 5회에 걸친 재할인율의 인상직후에 발생한 산유국에 의한 원유가격의 대폭 인상을 기폭제로 한 오일 쇼크에 의한 세계동시 불황이다.
이러한 특별히 불운한 케이스를 제외하고 앞에서 말한 바와 같이 역금융장세의 경우는 예방적 조치라고는 하나 일본은행이 재할인율을 최초로 인상하거나 또는 그와 유사한 긴축정책을 시행한 시점에서 현금에 가까운 단기금융상품으로 운용자금을 전환하는 것이 최선의 수단이라 할 수 있다. 주식을 남기는 경우라도 어떠한 환경하에서도 문제가 없다고 생각되는 초우량기업에 한해야 한다.
단독 쇼크재료에 의한 하락의 경우에는 보유주식을 급락장면에서 당황하여 매각해서는 안 된다. 쇼크 직전까지 큰 폭의 상승세를 지속해 오며 시장주도 종목으로서 인기를 모아온 종목은 이러한 쇼크에 따른 하락국면에서도 비교적 하락폭이 작다. 물론 실적이 큰 폭의 증가세를 보일 것이라는 뒷받침이 있기 때문이다. 따라서 이 때는 이러한 종목을 사는 절호의 찬스라고 생각해야 할 것이다. 즉 주식장세 국면추이에 변화가 있느냐 없느냐가 가장 중요한 체크 포인트로 문제가 없다면 그 국면에서의 인기업종은 기회를 놓치지 말고 사는 것이 좋다.
3. 역금융장세에서의 역행 그룹
소형우량기업이 상승
실적장세의 전반에는 소재산업을 중심으로 주가가 낮고 자본금 규모가 대형인 종목이 장세를 주도한다. 그러나 후반에는 가공산업과 소비관련 고수익의 성장성이 높은 종목, 가격면에서는 중, 고가주, 자본금 규모에서는 중, 소형주가 광범위하게 인기를 모은다.
포트폴리오식으로 말하면 전반에는 종목을 가능한 한 수개 업종으로 좁히는 집중투자 쪽이 투자효율이 높고 후반에는 분산하는 쪽이 리스크 분산도 살릴 수 있어 투자효율이 좋다.
한판 역금융장세에서 주식시장의 외부환경은 금리가 급상승하여 다소 자금운용상의 여운가 없어졌다는 면을 제외하면 경기는 최고조 상태이다. 기업수익도 소재산업의 일부가 재고조정에 들어가고 이익 예상을 하향 수정하고 있다는 것과 건설, 제조업 등에서 일손부족으로 수주에 어둠이 드리우는 면은 있으나 소비, 레저, 고급 내구소비재(자동차, 전자제품 등) 관련기업은 여전히 큰 폭의 이익증가가 예상된다. 특히 히트 상품을 내놓은 중견기업 등은 예상을 훨씬 웃도는 이익증가를 기록한다.
이러한 움직임을 반영하여 닛케이 평균주가가 크게 반락하더라도 동증 대형주 지수의 반등세가 둔한 데 비하면 소형주 지수는 일시적으로는 큰 폭으로 하락하지만 반발력도 크다.
경우에 따라서는 닛케이 평균주가가 앞에서의 고점을 경신하지 못함에도 불구하고 2부시장 주가지수와 소형주 지수 또는 장외시장 주가지수가 최고치를 경신하면서 활황세를 지속하는 케이스를 볼 수 있다
이러한 소형 자본기업의 활황의 한 요인은 재무구조가 뛰어나고 성장력이 높은 기업이 금리상승에 의해 오히려 이자수입이 증가하는 것처럼 금융긴축상태에서도 강점을 발휘한다고 하는 이점을 갖고 있기 때문이다. 게다가 주식시장에 유입되는 자금이 적기 때문에 발행주식수가 많고 싯가총액이 큰 종목을 밀어올리는 힘이 약화되고 있다는 점도 간과할 수 없을 것이다.
따라서 적은 투입자금으로 주가가 상승하기 쉬운 것은 중, 소형주라는 것이 된다. 발행주식수가 적고 싯가총액이 작은 기업일수록 매집이나 기업매수의 대상이 되기도 쉽다. 약세장세 속에서 재료주로서 인기를 모으기 쉬운 것도 소형주의 특징이다.
한편 호황의 파도를 타고 신규 공개기업도 잇따라 등장한다. 이것이 장외주식시장을 한층 활성화시킨다. 2부시장의 유사한 종목이 이와 관련하여 동반 상승하는 일도 있다. 이러한 장외주식시장의 활황은 큰 불황이 오지 않는 한 지속력이 강하다. 이전에 뉴욕시장이 장기간 조정국면예 있을 때에도 나스다크(미국 장외시장)는 활황을 지속하고 있었다.
4. 테크니컬 지표로 본 역금융장세
신고가 종목수가 급감
역금융장세는 강세장세에서 약세장세로의 전환점이기도 하다. 따라서 유감스럽게도 주가의 큰 폭의 급락에 의해 확인된다. 즉 이를 알아차렸을 때는 역시 그 시점이 대천장이었구나라는 식이다. 물론 업종별 혹은 개별 종목별로는 이미 금융장세나 실적장세 반에서 최고치를 시현한 후 서서히 하락세를 보이고 있고 역금융장세에서 또다시 큰 폭의 하락세를 나타낸다.
예를 들면 소재산업과 금융, 증권 등 금리 민감주, 전력, 가스 등의 톱 기업은 이미 하락하고 있고, 마쓰시타(송하)전기나 도요타(풍단)자동차, 히타치(일립)제작소와 같은 블루 칩(blue chip; 초우량종목)도 역금융장세 직전까지 상승하는 경우는 적다.
오히려 중, 소형의 고수익기업 혹은 작전이 걸린 M & A 등의 재료주가 광범위하게 상승하고 있다. 따라서 일시적으로는 전종목이 하락세를 보이고 그 때까지 닛케이 평균 주가(225종목)보다 대폭 상승하고 있던 닛케이 평균 500종목 등도 일시적으로 상당폭 하락한다.
그러나 시장내 지표 중에서 가장 눈에 띄는 것은 신고가 종목수의 움직임이다. 연초 이래의 신고가 종목수와 신저가 종목수를 표시하는 지표를 보면 실적장세 후반에는 신고가 종목수가 급증한다.
중, 소형주가 폭넓게 상승하기 때문에 당연하다고 할 수 있으나 그 종목수가 200종목을 크게 웃돌거나 경우에 따라서는 300종목에 달하는 경우도 있다. 동증 1부시장의 상장 종목수가 1,100개 정도이니까 약 4분의 1수준에 이르고 있는 셈이다.
역금융장세에 들어서면 우선 이것이 급감한다. 그러나 신저가 종목수가 갑자기 200종목이 되는 것은 아니다. 물론 날에 따라서는 신저가 종목수가 증가하기도 한다.
닛케이 평균주가 일일선이 단숨에 급락해 버리는 경우와 몇 번인가 최고치에 접근하는 케이스와는 다르지만 닛케이 평균주가의 단기이동 평균선이 급하강하여 중기 100일 이동 평균선을 하향 돌파하고, 또한 200일 이동 평균선도 밑돌게 될 것이다.
5. 역실적장세의 특징
주가가 높아보이기 시작함
강세장세의 초기인 금융장세는4계절에 비유하면 바로 봄이다. 아직 잔설이 남아 있는 추위 속에서도 매화꽃 봉오리가 한송이 한송이 피어나듯이 금융완화라는 춘풍을 등에 업고 경기회복을 하나 하나 확인한다. 이윽고 한 여름의 태양을 받아 강력한 실적장세가 전개된다. 그러나 그것도 어느 날인가 금융완화의 종말을 고하는 가을벌레 소리에 금융긴축이 가까워졌다는 것을 알게 된다. 이렇게 해서 역금융장세는 두레박이 끝에서 떨어지듯 빠른 속도로 서산에 지는 가을 해와 같이 빠른 걸음으로 찾아온다. 이 금융긴축에 더하여 외부로부터의 쇼크 재료가 겹치면 호황의 여운 같은 가을 단풍을 즐길 사이도 없이 마치 북쪽 나라의 가을처럼 갑자기 눈발이 내리기 시작한다.
드디어 주식시장에 있어서의 겨울, 즉 역실적장세가 도래한 것이다. 역실적장세는 경기순환으로 말하면 경기의 후퇴기, 불황기이다. 그러나 불황 그 자체는 경기확대의 유지에 실패한 결과이지 결코 의도적인 것은 아니다. 따라서 역실적장세로의 전환패턴은 일정하지가 않다. 또 강세장세가 높은 상승률과 기간이 긴데 비해 약세장세는 하락률이 낮고 기간도 짧다. 그러나 어떤 형태의 역실적장세에도 이것만은 이라는 공통점이 있다. 그것은 역실적장세가 최종국면에 가까워지면 가까워질수록 주가가 높아보인다는 사실이다.
주식장세의 네 가지 국면추이에서 볼 수 있듯이 금리가 반전하여 상승세로 돌아서기는 하였으나 기업 실적이 아직 증가기조에 있는 등 호황의 여력이 남아 있는 역금융장세 국면이 시간의 경과와 함께 사태가 급속히 악화되어 마침내 역실적장세가 된다. 자금 수요가 줄고 금리가 하락기미를 보임에도 불구하고 경기는 더욱 냉각되고 기업수익은 대폭적인 감소가 예상된다. 이 때에는 기업체력이 약한 기업, 예를 들면 재무구조가 나쁘고 차입금이 많거나 시장점유율이 낮은 한계공급적인 기업은 적자로 전락한다. 때로는 상장기업의 대형도산도 출현한다.
이와 같이 역실적장세에서는 주가가 하락하는 이상으로 외부환경이 어둡고 실적도 악화되고 있기 때문에 장래 전망은 비관적이 된다. 아무리 금리가 내려도 주문이 끊어지면 물건을 사들일 기분이 나지 않는 것과 마찬가지로 주가가 아무리 내렸더라도 이익이 제로가 되면 PER(주가수익률)는 무한대로 높아보이게 된다. 배당 가능성이 없고 장래전망도 좋지 않은 주식을 갖고 있기보다는 조금이지만 이자를 받을 수 있고 가격하락의 걱정이 없는 금융상품으로 전환하려고 하는 것은 당연하다고 할 수 있다. 즉 주가는 바닥에 가까워지면 가까워질수록 상대적으로 높아보이고 그렇기 때문에 주가가 최고치의 3분의 1이 되어도 매각하는 투자가가 있는 것이다.
주가가 천장권에 다다르면 장미빛 같은 밝은 정보가 투자가의 눈에 계속하여 들어와 지금 사더라도 충분히 시세차익을 기대할 수 있을 것 같은 욕망을 불태우게 한다. 주가상승이 사람들의 욕망을 유혹한다고 하면 주가의 큰 폭 하락은 어디까지 내릴지 모른다고 하는 공포심을 불러 일으킨다.
6. 다양화하는 바닥진입 패턴
통상적으로는 역실적장세에서 바닥진입
경기는 최고조, 기업수익도 증가하리라는 밝은 예상 속에도 불구하고 금융긴축과 외부로부터 쇼크 재료에 의해 매물이 쏟아지는 역금융장세가 ‘이상매도’국면이라고 한다면, 경기후퇴와 기업수익의 감소라는 환경하에 있는 역실적장세는 ‘현실매도’ 국면이다. 게다가 현실의 악재를 하나하나 반영하며 하락할뿐만 아니라 최종적으로는 주가하락 그 자체가 공포심을 불러일으켜 투자가의 무차별적인 투매를 유도해 내는 것이다.
따라서 닛케이 평균주가의 추이를 보면 역금융장세에서 시현한 저가에서 일시적으로 반등이 있다고 하더라도, 현실매도 국면인 역실적장세에서는 앞서의 저가를 한 단계 더 끌어내리는 것이 통상적인 주식장세 바닥진입 패턴이다.
그러나 최초의 역금융장세 이상매도 국면에서 큰 폭으로 하락하면 이 폭락에 의한 저가가 큰 바닥이 되고 이후 조정이 길어지고 이 바닥이 높아지는 경우도 있다. 그 전형적인 예가 1987년 뉴욕시장의 블랙 먼데이 대폭락과 그 후의 움직임일 것이다. 그해 8월 25일 뉴욕다우 30종목 평균(이하 뉴욕다우)지수가 천장을 치고, 9월에 들어 뉴욕연방은행에 의한 프라임 레이트의 대폭인상으로 채권시세가 하락하고 주식장세 국면은 역금융장세에 들어갔다.
뉴욕다우는 8월 25일 2,722달러 42센트의 사상 최고치에서 9월에는 한때 2,500달러 전후까지 급락했다. 10월 초에는 2,600달러대로 반등하였으나 재차 주가는 서서히 하락하기 시작하여 컴퓨터를 이용한 매매지시가 모두 매도신호를 나타냈기 때문에 매도가 매도를 부르는 사상 최대의 대폭락으로 이어졌던 것이다. 즉 뉴욕다우는 10월 19일에 1,738달러 41센트까지 하락했다. 이는 8월의 최고치에서 36%나 하락한 것으로 전세계 주식시장에 패닉(panic) 현상을 초래하였다.
뉴욕다우가 이 하락폭을 메운 것은 1989년 10월 9일로 실로 2년 가까운 세월을 요했던 것이다. 주가는 이렇게 회복되었으나 이 때에 받은 월 스트리트의 상처는 깊어 그 후유증은 장기간 계속되었다. 그러나 미국의 경기는 이 조정기간 중에도 호조를 보여 국민총생산은 확대를 지속하여 평화시로서는 최장기를 기록하고 있다. 즉 경기후퇴, 기업수익의 대폭적인 악화라는 어려운 역실적장세에 빠지는 그러한 국면이 회피되었기 때문에 실세악을 처분하기 위한 두 번째 바닥은 시현되지 않았던 것이다. 그러나 보는 각도를 달리하면 최초의 폭락이 너무 컸기 때문에 보통의 경우라면 역실적장세에서 시현할 최고치로부터의 하락폭을 역금융장세 국면에서 단숨에 달성해버렸다고 생각할 수도 있다.
이와 같이 강세장세가 금융장세를 바탕으로 하여 실적장세로 일정한 순서를 밟고 전개되는 것에 비해 약세장세는 왕왕 회오리바람이나 태풍처럼 주식시장을 엄습하는 경우가 있다. 특히 정보화시대의 진전과 함께 국제금융시장의 연계성이 진전되면 더한층 과거와 같은 경기순환과 주식장세와의 연동성이 상실되고 그것이 약세장세의 스타일을 다양화시키게 될 것이다.
7. 역실적장세에서의 대응
우량주의 매입 찬스
‘천장 3일, 바닥 100일’이라는 주식장세 격언에서 추론하면 주가의 천장은 한순간에 사라져버리는 것이기 때문에 팔고 도망치기는 어려우나 바닥에서 보합세를 나타내는 기간이 긴 역실적장세에서는 매입 찬스가 충분히 있는 것처럼 생각할 수 있다. 그러나 실제로는 바닥권에서 사기는커녕 오히려 바닥권에 가까운 곳에서 참지못하고 팔아버리든가, 바닥을 치고 조금 반등한 곳에서 이때다 하고 팔아버리는 투자가가 대부분이다.
시세의 귀신이라 불리는 혼마소규(본간종구)는 “바다 속으로 뛰어들 마음이 없으면 바닥권에서는 매입할 수 없다.”라고 말하고 있다. 또 오랜 주식장세 격언집인 ‘삼원금천록’에도 “약세정보를 아무리 많이 듣더라도 결코 자신의 판단까지 비관적이 되어서는 안 된다. 그러한 때에는 다만 매입 찬스를 생각하도록 하라.”라고 기록되어 있다.
확실히 바닥권에서는 그 시점에서 매입하는 것은 물론 고가로 매입한 주식을 참고 보유하고 있는 것만으로도 대단한 것이다. 게다가 역실적장세에서 인기를 모으고 있는 주식의 질은 그다지 좋지 않다. 이러한 환경하에서는 매집설 등의 불확실한 재료로 투기꾼들이 개입하는 그러한 종목이 상승하고 있기 때문이다. 그러나 역실적장세 국면에서 매입해야 할 종목은 이러한 종목이 아니라 업계 제일의 문자 그대로 우량주인 것이다.
이들 ‘우량주’라 불리는 종목은 평상시의 투자대상으로서는 그다지 묘미가 있는 주식은 아니다. 왜냐 하면 이름 그대로 우량기업으로서 주가는 그 나름대로의 평가를 받고 있기 때문이다. 그러나 주식장세가 바닥권에 있을 때는 우량주는 ‘주가가 높은 수준에 있다.’라는 이유 하나만으로 하락한다. 즉 옥석 구분없이 모든 주식이 투자가로부터 버림받고 있기 때문이다.
재무구조가 우수하고 경쟁력도 강하고 업계 톱의 위치에 있는 이들 종목을 매입할 찬스라고 하면 바로 쇼크 재료로 모든 주식이 폭락하는 국면이나 이와 같은 주식시장의 장기불황국면밖에 없는 것이다. 그래도 계속하여 하락하면 물타기를 하여 장기보유할 작정으로 매입하는 인내력이 필요하다. 이 시점에서 소량이기는 하나 우량주를 꾸준히 매입하는 것은 보통 장기보유를 목적으로 하고 있는 연금기금 등의 자금을 운용하는 기관투자가 일 것이다.
금융, 재정투융자 관련주에 묘미
한편 가장 묘미가 있는 그룹으로서는 금융관련주와 재정투융자 관련주, 그 다음이 불황 저항력이 강하고 리스크가 적은 전력, 가스, 철도, 부동산 그리고 제약주 등일 것이다. 역실적장세 국면에서 아마 수익적으로 가장 큰 타격을 받는 것이 증권주일 것이다. 은행도 끊임없이 대손의 위기에 처하고 축소균형의 길을 걷는다. 따라서 이들 금융관련주는 모두 최고치에서 절반 또는 3분의 1 수준까지 하락한다.
또한 재정투융자 관련주도 수주격감에 따른 과당경쟁으로 실적이 부진을 보이고 게다가 연쇄도산이라는 불안재료를 안고 있기 때문에 주가의 바닥을 예측할 수 없는 지경이다. 그러나 이러한 경기부진의 불황기야말로 다음의 폴리시 믹스(policy mix)라 불리는 재정, 금융 양면에서의 경기대책이 단행될 수 있는 환경하에 있는 것이다. 이 경기대책으로 가장 큰 혜택을 받는 것이 금융관련, 재정투융자 관련 두 업종으로 다음에 찾아올 금융장세에서 주역으로서 활약할 그룹이다.
8. 테크니컬 지표
